把锌市的库存账摊开，会看到几组彼此并不协调的数字：LME锌库存11月10日降至144975吨、单日减1400吨，若从10月28日的164625吨算起，10个交易日累计去化19650吨；上期所锌库存126441吨、单周减8474吨、降幅6.28%；而国内锌锭社会库存累积至16.5万至18.4万吨区间，7地社库约18万吨。境外与交易所口径在去化，国内口径却在累积，锌市的内外账本由此越对越不上，这一背离并非统计误差，而是两类库存各自对应着完全不同的供需逻辑。从节奏上看，LME锌库存已经连续多个交易日下降，若这一去化速度延续，海外可交割货源的紧张程度还会继续抬升；而国内社库恰好相反，淡季里冶炼厂的发货压力尚未解除，累库与去库在同一时间轴上并行，把锌价的运行区间压得相对局促。
价格结构给出了同样拧巴的印证。11月11日沪锌2612合约最新价格25410元/吨，上涨200元（更新时间：12:34），而长江现货0#锌均价25360元/吨、1#锌均价25260元/吨，分别下跌30元，0#锌对盘面贴水50元，1#锌贴水扩大至150元；压铸锌合金锭报26000元/吨持平，锌合金zamak-3报26050元/吨、zamak-5报26550元/吨，氧化锌报23445元/吨、跌30元。现货走弱而期货走强，升贴水结构被反向压缩，说明资金交易的是远端的减产叙事，而非眼下的接货节奏，这也解释了为何盘面能够无视现货端的疲弱独立上行。现货企业对此感受最为直接，同样是锌锭，贴水走阔意味着采购成本与期货套保窗口同时拉开，节奏把握的难度随之上升。
背离的成因并不神秘。交易所库存的去化更多来自仓单注销与交割节奏，属于流通环节的再分配，并不必然对应国内冶炼产量的同步收缩；社会库存的累积则直接反映了冶炼厂的发货与下游的接货，是供需天平上更真实的刻度。叠加北方降温后部分矿山减停、进口矿干扰不断，国内货源阶段性偏松，而LME端库存持续回落、外盘流通货源收紧，内外松紧的分裂由此固化。对现货企业而言，这意味着单看交易所库存容易低估国内压力，单看社库又会高估外盘紧张程度，只有把两条线合并考察，才能判断真实的供需位置。后续需重点跟踪国内社库的累积速度是否放缓、进口矿到港节奏如何变化，以及0#锌与盘面的贴水能否重新收敛，这几项指标将共同决定锌价重心往哪一侧倾斜；背离收敛之前，锌价每一次向上试探都带着结构性溢价成分，而每一次回落也都可能被重新解读为累库压力的释放，内外两本账何时合上，才是这轮锌市博弈真正值得等待的答案。
CCMN长江有色网讯 小江
